Les 3 scénarios selon Vontobel
lundi, 04 avril 2022
En bref
Les sanctions américaines actuelles contraindraient la Russie à un défaut de paiement après le 25 mai, malgré la forte volonté et la capacité de paiement de ce pays (bien que des prolongations de délai soient possibles du côté américain).
La plupart des sociétés russes émettrices sont des exportateurs non sanctionnés et présentent un faible effet de levier et d’importants actifs étrangers. La plupart d’entre elles devraient continuer à assurer le service de leur dette extérieure.
L’Ukraine a fait preuve d’une forte volonté d’éviter le défaut de paiement et peut continuer à assurer le service de sa dette extérieure grâce à l’importante aide financière apportée par l’Occident. Toutefois, une restructuration ne pourra être évitée que si la guerre est relativement courte.
Nous présentons trois issues possibles pour le conflit et les valeurs de recouvrement associées pour les obligations de toutes les parties impliquées.
Nous espérons vivement une fin rapide de la guerre, car cela réduirait au minimum ce qui constitue déjà une crise humanitaire et des pertes de vies tragiques.
Dans cet article, nous nous concentrons sur ce que nous considérons comme les trois scénarios les plus probables de la manière dont la guerre pourrait se terminer, tout en reconnaissant que chacun de ces scénarios stylisés comporte également de multiples variantes. Ce cadre nous permet de penser clairement aux valeurs de recouvrement potentielles des obligations russes, ukrainiennes et biélorusses. Comme toujours, nos probabilités subjectives seront réévaluées selon l’évolution des faits sur le terrain.
Scénario 1: Accord de paix à court terme (probabilité de 35%)
La Russie et l’Ukraine sont actuellement engagées dans des négociations en vue d’un accord de paix. Il semble que les parties impliquées ne soient pas encore disposées à un compromis immédiat, mais un accord dans les deux prochains mois semble plausible. Les détails doivent encore être définis, mais sur la base des informations publiquement accessibles, il est envisageable que la Russie accepte de retirer ses troupes d’Ukraine en échange de l’abandon par cette dernière de ses ambitions d’adhésion à l’OTAN, de la reconnaissance de la Crimée comme appartenant à la Russie et de la limitation de la taille future de son armée.
Une sorte d’accord de Minsk III serait nécessaire pour résoudre la lutte avec les séparatistes ukrainiens dans le Donbass et le Louhansk, un conflit qui dure depuis 2014. L’Ukraine pourrait éventuellement reconnaître les Républiques populaires indépendantes du Donbass et du Louhansk (RPD et RPL) sous la protection de soldats de la paix russes. Autrement, la RPD et la RPL pourraient se voir accorder une certaine indépendance au sein de la souveraineté de l’Ukraine. Dans les deux cas, l’Ukraine préserverait la majeure partie de son intégrité territoriale.
L’Ukraine évite le défaut de paiement ou procède à une restructuration favorable au marché. Une telle évolution serait possible grâce à l’importante aide financière actuellement fournie par les partenaires occidentaux qui a, jusqu’à présent, permis à l’Ukraine de continuer à assurer le service de sa dette extérieure. Cette importante aide financière permettra également une reconstruction rapide de la nation. Par exemple: l’économie de l’Irak a connu une croissance cumulée de 178% en 2003 et 2004 après l’invasion de 2003, celle du Koweït s’est accrue de 147% dans les deux années qui ont suivi l’invasion de 1991. La valeur de recouvrement des obligations souveraines de l’Ukraine pourrait se situer entre 70% et 100% selon qu’il y ait ou non une restructuration.
La Russie pourrait également éviter le défaut de paiement sous réserve d’un éventuel allègement des sanctions. Jusqu’à présent, les souverains et les entreprises russes ont démontré leur volonté et leur capacité à éviter le défaut de paiement, mais les sanctions américaines actuelles empêcheraient les détenteurs d’obligations de recevoir les remboursements des obligations souveraines après le 25 mai 2022 (voir la Licence générale 9A de l’OFAC). Si l’accord de paix est conclu avant cette date et qu’il est acceptable pour les États-Unis, il est possible que ces sanctions ainsi que d’autres sanctions économiques soient allégées, permettant ainsi au souverain russe d’éviter le défaut de paiement. Mais cette possibilité est loin d’être donnée et il appartient aux États-Unis d’en décider. Si la Russie parvient à obtenir un allègement des sanctions pour éviter le défaut de paiement à la suite d’un accord de paix satisfaisant, nous pourrions alors nous attendre à ce que le Bélarus évite également le défaut de paiement.
La grande majorité des sociétés émettrices russes évitent le défaut de paiement. Seules quelques sociétés émettrices dont les revenus sont gravement compromis pourraient procéder à des restructurations favorables au marché avec des valeurs de recouvrement élevées.
Scénario 2: Une guerre qui se prolonge (probabilité de 45%)
La guerre pourrait se poursuivre pendant plusieurs mois si les parties impliquées ne parviennent pas à conclure un accord de paix à court terme. L’Ukraine subirait ainsi des dommages infrastructurels et humanitaires beaucoup plus importants. La Russie renforcerait probablement son contrôle territorial sur l’Ukraine, obligeant cette dernière à renoncer à une part importante de son intégrité territoriale. Certaines variantes de ce scénario pourraient voir l’Ukraine divisée en deux, la Russie contrôlant l’est de l’Ukraine et un gouvernement démocratique légitime contrôlant l’ouest de l’Ukraine.
L’Ukraine restructure sa dette extérieure; la reprise est très incertaine. Le redressement des obligations souveraines de l’Ukraine dépendra du degré de préservation de l’intégrité territoriale de l’Ukraine ainsi que de la durée de la guerre, ce qui déterminera le degré d’endommagement des infrastructures ainsi qu’une perte probablement importante de capital humain principalement due à la migration.
Dans le cas le plus optimiste de ce scénario, l’Ukraine préserverait la majeure partie de son intégrité territoriale et l’importante aide financière des partenaires occidentaux permettrait un redressement rapide. Une restructuration favorable au marché permet une reprise entre 50% et 70%.
Dans le cas le plus pessimiste de ce scénario, l’Ukraine perdrait une grande partie de son territoire. Le redressement le plus faible d’une restructuration souveraine dans l’histoire récente a été celui de l’Irak après l’invasion de 2003, où les créanciers du Club de Paris ont accepté une décote de 80% du principal. Nous considérons cela comme une limite inférieure pour l’Ukraine.
La Russie souveraine risque de faire défaut après le 25 mai. Si le conflit se poursuit pendant des mois, nous pensons que les États-Unis seront moins enclins à prolonger le délai imposé par la Licence générale 9A, qui empêcherait les détenteurs d’obligations de recevoir des paiements même si la Russie reste disposée à payer et en mesure de le faire. Le Bélarus est financièrement dépendant de la Russie: nous ne voyons donc aucune raison pour que le premier évite le défaut de paiement si le second est contraint de cesser de payer.
Aucune restructuration en vue. Les sanctions américaines à l’encontre du ministère des finances, de la banque centrale et du fonds national de la Russie resteraient en place, ce qui empêcherait le pays souverain de restructurer ses dettes dans un avenir prévisible. Les obligations souveraines du Venezuela, qui se trouvent dans une situation similaire, se négociaient autrefois entre 20 et 30 cents d’un dollar après le défaut souverain de novembre 2017.
Une récession profonde mais pas un effondrement à la vénézuélienne. L’économie russe tombera inévitablement dans une profonde récession cette année, mais un effondrement économique comme ceux observés au Venezuela et au Liban semble hautement improbable dans une économie qui, jusqu’à présent, avait été bien gérée, présentant des niveaux d’endettement très faibles et un double excédent (budgétaire et extérieur). Nous pensons donc que ce scénario de défaut à long terme a déjà été largement pris en compte.
La plupart des sociétés émettrices russes évitent toujours le défaut de paiement. Les sanctions économiques affecteront les revenus des sociétés émettrices russes, mais étant donné que la plupart d’entre elles sont exportatrices, ont un faible effet de levier et détiennent des actifs à l’étranger qui pourraient être saisis par les créanciers, nous pensons que la plupart d’entre elles éviteront le défaut de paiement. Les entreprises dont la part des revenus intérieurs est importante et celles qui voient leurs exportations fortement réduites par les sanctions devront se restructurer, mais nous prévoyons que les restructurations favorables au marché prévaudront.
Scénario 3: Une Ukraine contrôlée par la Russie (probabilité de 20%)
La forte résistance de l’armée et de la population ukrainiennes, ainsi que l’équipement militaire constant fourni par l’Occident, rendent peu probable une conquête totale de l’Ukraine, mais cette éventualité existe. Dans ce scénario catastrophe, l’Ukraine serait gouvernée par un gouvernement pro-russe illégitime. L’Ukraine serait ainsi sanctionnée et perdrait le soutien financier de l’Occident. Les trois souverains font défaut et la restructuration n’interviendrait qu’après un changement de régime. Les perspectives pour les entreprises russes sont d’autant plus incertaines que les fortes sanctions économiques sont maintenues. Nous nous attendrions à davantage de restructurations d’entreprises que dans les scénarios précédents. (1)
Perspectives
La situation sur le terrain en Ukraine étant extrêmement fluide, les scénarios décrits ci-dessus évolueront au fur et à mesure que de nouvelles informations seront communiquées et que la diplomatie internationale se poursuivra. Nous notons que le facteur critique pour les investisseurs obligataires dépendra des décisions politiques relatives aux sanctions, aussi nous continuerons à suivre cette question de près. Nous sommes profondément attristés par le fait qu’une guerre de longue durée semble être le scénario le plus probable, mais nous gardons l’espoir qu’une solution pacifique puisse être trouvée le plus rapidement possible.
(1) Carlos de Sousa, « Les 3 scénarios Ukraine-Russie », Vontobel Asset Management, 29 mars 2022
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Les montagnes russes
lundi, 04 avril 2022
La guerre en Ukraine va-t-elle faire dérailler la reprise de la consommation en Europe ? Au regard du scénario économique de la Banque Centrale Européenne (BCE), pas tant que ça. Toutefois, la chute brutale de la confiance des ménages en mars a jeté un doute sur cette hypothèse. Conséquence de la hausse des prix de l’énergie et de l’alimentation, la baisse du pouvoir d’achat des ménages cette année sera particulièrement forte et en particulier dans la zone euro (1) qui s’avère déjà être la grande perdante de ce conflit.
Bien entendu, hormis les populations qui sont directement prises à partie par les horreur de la guerre. Néanmoins, des politiques budgétaires toujours actives offrent des marges de manœuvre pour absorber une partie du choc. Compte tenu de la volatilité persistante des prix des matières premières, l’impact total sur l’activité économique est très incertain.
En cas d’augmentation prolongée et plus forte, il est à craindre qu’il serait aussi difficile pour la politique budgétaire d’offrir le soutien suffisant aux consommateurs. Finalement, beaucoup dépendra de la résistance du marché de l’emploi.
Sur le plan politique, L’Union européenne s’est montrée, d’emblée, unie face à la crise. Toutefois, elle est entraînée par une Commission européenne qui outrepasse clairement ses prérogatives. Les Etats-nations qui composent l’édifice européen perdent chaque jour plus de souveraineté. L’expérience du Brexit n’a pas suffi. Une crise politique majeure sur le vieux continent surviendra, une fois la solidarité de convenance passée.
(2) Sur le plan microéconomique, le boycott de la Russie se poursuit. Adidas a annoncé son retrait de Russie en précisant que cela aura un impact sur ses ventes en 2022. Dassault suspend tous ses contrats en Russie. Le constructeur automobile Renault y a son deuxième marché le plus important. Il réfléchit sur ce qu’il va faire des 40’000 collaborateurs qu’il emploie. Porsche a annoncé la suspension de la production de son modèle électrique dans son usine de Suttgart, en raison du manque de composants engendré par la guerre. Côté des banques, les craintes de cyber-attaques poussent BNP à interdire l’accès à ses systèmes informatiques à son personnel basé en Russie. Coca-Cola, Pepsi, Mc Donald’s et Starbucks ont rejoint la liste des sociétés qui suspendent leurs activités en Russie. L’agence de notation Fitch estime qu’un défaut de paiement de la Russie est imminent. D’autres analystes estiment qu’elle ne peut tenir au-delà du mois de mai.
(1) Vue Macro, « Quel scénario pour la consommation en Europe ? », Frédéric Pretet, co-chef économiste BNP Paribas Exane, 27 mars 2022 ;
(2) Flash Marchés, « Les marchés se montrent résistants », Edmond de Rothschild, 25 mars 2022 ;
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Convictions selon 4 scénarios de LO…
lundi, 04 avril 2022
Points clés
L’invasion de l’Ukraine a créé un nouveau choc d’offre pour l’économie mondiale, avec de fortes pressions sur les prix des matières premières, alors que les sanctions continuent à isoler la Russie
Nous envisageons quatre scénarios et présentons des options avec, pour chacun d’entre eux, un positionnement possible des classes d’actifs
Nos portefeuilles reflètent actuellement le scénario d’un conflit prolongé entre la Russie et l’Ukraine : nous sommes neutres sur les actions et avons augmenté les liquidités, les obligations gouvernementales et les matières premières au sens large.
Pour chaque scénario, nous prévoyons une augmentation des dépenses en matière de cybersécurité, d’énergie propre et de défense.
La guerre en Ukraine a modifié les perspectives macroéconomiques et géopolitiques mondiales. Ces 20 derniers jours, les risques d’investissement et la confiance des investisseurs ont suivi les changements stratégiques dans les relations internationales. Nous avons défini quatre scénarios, avec leur niveau de probabilité, et présentons des convictions d’investissement tactiques pour chacun d’entre eux (pages 4-5). À ce stade, le scénario du conflit prolongé semble le plus vraisemblable, même si la probabilité d’un cessez-le-feu augmente. À l’autre extrême, il est difficile d’exclure une nouvelle escalade.
Scénario 1 : le conflit se prolonge (probabilité élevée)
Ce scénario reflète, à notre avis, la situation actuelle et l’évolution la plus probable du conflit. L’Ukraine a mobilisé sa population et les sanctions occidentales isolent de plus en plus l’économie russe.
L’économie mondiale peut-elle faire face à cette situation ? Après deux ans de soutien fiscal et monétaire face à la pandémie, ses fondamentaux restent globalement solides. Avec le recul du chômage aux États-Unis et au sein de l’Union européenne, la Réserve fédérale (Fed) et la Banque centrale européenne (BCE) restent concentrées sur la lutte contre les niveaux records d’inflation. Nous pensons que la Fed procèdera à quatre hausses de taux en 2022, soit une augmentation totale de 100 points de base. La BCE réduit son soutien plus vite que prévu et pourrait augmenter les coûts d’emprunt pour la première fois vers la fin 2022 ou début 2023. Cette détérioration des perspectives de croissance et d’inflation laisse entendre que beaucoup dépend de la durée du conflit et de l’ampleur des mesures de soutien.
La politique monétaire ne peut bien évidemment pas résoudre les difficultés en matière d’énergie et d’approvisionnement. L’invasion a créé un choc d’offre sur les prix des matières premières, exacerbant les goulots d’étranglement dans le sillage de la pandémie. Des denrées alimentaires aux métaux en passant par les carburants, les sanctions imposées aux entreprises, aux particuliers et aux transactions financières russes affectent les matières premières. Dans ce contexte, nous pensons que la Russie continuera à subir les sanctions déjà imposées, mais nous ne prévoyons pas de nouvelles rétorsions qui s’étendraient aux importations d’énergie. Seuls les États-Unis ont jusqu’à présent interdit les importations de pétrole russe, tandis que l’UE prévoit de réduire progressivement deux tiers de ses importations de gaz russe d’ici 2023. Toutefois, d’autres problèmes d’approvisionnement se posent. Certaines entreprises, négociants et dockers choisissent de ne pas traiter le pétrole ou les cargaisons russes.
La croissance économique mondiale… [serait] suffisamment robuste pour résister à la hausse des coûts d’emprunt…
La croissance économique mondiale va certes ralentir comparativement aux sommets atteints après la pandémie, mais dans ce scénario, elle devrait rester supérieure à la tendance. À ces niveaux de sanctions et d’activité, nous tablons sur une croissance mondiale de quelque 3% en 2022. Une croissance suffisamment robuste pour résister à la hausse des coûts d’emprunt, d’autant plus que la probabilité d’un soutien budgétaire à court et à long terme est élevée. Dans la zone euro, nous nous attendons à une croissance du PIB de 2,8% environ. On pourrait néanmoins observer des différences régionales du fait que les économies d’Amérique du Nord et d’Asie, plus éloignées géographiquement de la guerre en Ukraine et moins dépendantes des ressources russes, seraient moins affectées.
Face à ces incertitudes, nous avons réduit les expositions au risque dans les portefeuilles de nos clients. Plus précisément, nous avons réduit les allocations aux actions européennes, aux petites capitalisations, aux obligations convertibles et à la dette émergente en devises fortes. Pour les investisseurs présentant une moindre tolérance au risque, les stratégies optionnelles (notamment les put spreads) peuvent s’avérer appropriées pour réduire encore le risque lié aux actions. En revanche, nous avons augmenté nos positions sur les matières premières, avec une préférence pour les métaux industriels, l’or et l’énergie, afin d’atténuer l’impact d’une hausse de l’inflation et d’une nouvelle escalade du conflit.
En outre, nous avons augmenté les liquidités, ce qui nous confère davantage de flexibilité sur des marchés volatils, ainsi que nos positions tactiques en obligations gouvernementales – quand bien même nous sous-pondérons la classe d’actifs compte tenu du resserrement de la politique monétaire de la Fed et la BCE. Concernant les devises, nous avons diminué nos expositions à l’euro et nous nous attendons à ce que le dollar américain et le renminbi servent de refuge aux investisseurs, car la Chine devrait augmenter sa part dans le commerce mondial.
Scénario 2 : cessez-le-feu (probabilité moyenne)
Bien qu’à ce stade une guerre prolongée semble le scénario le plus vraisemblable, la probabilité d’un cessez-le-feu augmente. Si la Russie et l’Ukraine devaient s’accorder pour mettre un terme au conflit, l’économie mondiale retrouverait rapidement sa trajectoire de début 2022 et la croissance connaîtrait une nouvelle accélération. Les goulots d’étranglement au niveau de l’offre, qui ont contribué à des niveaux d’inflation jamais vus depuis plusieurs décennies, commenceraient à se détendre, et les banques centrales reprendraient la voie vers la normalisation de leur politique monétaire. À court terme, les gouvernements occidentaux devraient faire face aux millions de réfugiés ukrainiens déplacés.
Un cessez-le-feu… ramènerait rapidement le cours [du pétrole] à environ USD 100 le baril.
Un cessez-le-feu constituerait d’abord un dénouement positif sur le plan humanitaire. Du strict point de vue de l’investisseur, l’histoire montre que les actions tendent à se redresser rapidement au lendemain d’un conflit. Durant les sept dernières décennies, l’indice S&P500 a enregistré un rendement moyen de 27% dans les six mois suivant une guerre. Les actions européennes seraient les premières à bénéficier d’un cessez-le-feu, car elles sont les plus exposées aux impacts de la guerre. Dans ce cas, nous préférons les titres de type valeur aux valeurs de croissance, plus spécifiquement dans les secteurs tels que les services financiers, durement touchés par le conflit. Deuxièmement, nous continuerions à surpondérer les métaux industriels compte tenu du potentiel de hausse de la demande, notamment en provenance de la Chine. Troisièmement, nous sous-pondérerions le pétrole, car son approvisionnement en provenance de Russie, qui représentait près d’un dixième du brut mondial avant la guerre, ramènerait rapidement les cours à environ USD 100 le baril.
Sur le marché des changes, le renminbi s’apprécierait du fait que la demande chinoise pour les matières premières ne devrait pas faiblir. Par ailleurs, nous sous-pondérerions l’or. Nous nous attendons à ce que son cours se rapproche de 1 800 USD l’once, en ligne avec le recul des incertitudes géopolitiques.
Même si la guerre devait connaître une prochaine désescalade, tout ne redeviendra pas comme avant. L’invasion du président russe Vladimir Poutine a modifié les politiques des gouvernements occidentaux et rassemblé l’opinion publique. L’UE et ses membres ont révisé leurs positions stratégiques et une partie des sanctions ne seront pas levées tant que M. Poutine restera au Kremlin. Les membres de l’UE prévoient d’injecter des centaines de milliards d’investissements publics dans la défense, comme annoncé la semaine dernière, et d’éliminer progressivement les importations d’énergie en provenance de Russie. Ces changements pourraient accélérer le passage à une économie à zéro émission nette et avoir des répercussions géopolitiques plus profondes à long terme.
Scénario 3 : la guerre s’intensifie (probabilité moyenne)
L’Occident peut aussi décider d’étendre à l’énergie ses sanctions contre la Russie et/ou la Russie peut imposer des restrictions à l’exportation. Une telle escalade augmenterait le risque de récession. La hausse des prix de l’énergie – le pétrole dépasserait rapidement les 150 USD le baril – perturberait encore davantage les chaînes d’approvisionnement et ferait grimper l’inflation, détruisant la demande. Les producteurs de gaz de schiste américain peineraient à augmenter leur production rapidement pour suppléer à la pénurie de pétrole russe.
Face à ces pressions inflationnistes, la politique monétaire a peu d’options. Des dépenses budgétaires ambitieuses devraient être engagées pour répondre aux besoins urgents et à plus long terme. Les investisseurs chercheraient la sécurité dans les bons du Trésor américain et les titres du Trésor protégés contre l’inflation (Treasury Inflation-Protected Securities ou TIPS an anglais).
Dans ce cas, nous sous-pondérerions les actions, qui enregistreraient de mauvaises performances. L’impact sur les économies émergentes serait sévère, dévaluant leurs devises en l’absence de fortes dépenses budgétaires, et rendant la dette souveraine locale peu attrayante. Néanmoins, les marchés différencieraient rapidement entre les classes d’actifs, ainsi qu’entre les économies dépendantes du pétrole et les économies exportatrices de pétrole telles que le Brésil ou le Mexique, qui pourraient en bénéficier. Sur les marchés des changes, nous assisterions à une fuite vers les monnaies refuges telles que le dollar et le franc suisse.
Scénario 4 : l’escalade devient mondiale (faible probabilité)
À cette extrémité de notre éventail de scénarios, les prévisions économiques sont particulièrement difficiles à établir. Les économies se retrouveraient sur pied de guerre, du jamais vu dans le monde occidental depuis 80 ans. L’industrie se vouerait à la production militaire, l’énergie serait rationnée pour les consommateurs et pour l’ensemble des secteurs économiques. Au niveau international, les chaînes d’approvisionnement et les réseaux commerciaux devraient être repensés.
Seuls l’or, les liquidités et les bons du Trésor américain offrent de réelles opportunités pour protéger les portefeuilles.
Ici, les solutions d’investissement sont très limitées. Seuls l’or, les liquidités et les bons du Trésor américain offrent de réelles opportunités pour protéger les portefeuilles. Nous sous-pondérerions fortement les actions. Le dollar américain et le franc suisse offriraient certes un refuge, mais les faillites dans les secteurs en manque de capitaux pour se refinancer se traduiraient par une baisse de la demande d’immobilier commercial et à travers la plupart des secteurs. (1)
Perspectives
Nous continuons à suivre la situation de près, analysant et ajustant régulièrement le positionnement de nos portefeuilles. En prenant un peu de recul, trois thèmes d’investissement à long terme ressortent de tous les scénarios présentés : les engagements de l’UE à accélérer la transition vers le net zéro, la croissance des investissements dans la cybersécurité et l’augmentation des dépenses militaires.
(1) Stéphane Monier, « Convictions d’investissement pour quatre scénarios relatifs au conflit en Ukraine », Lombard Odier, 14 mars 2022.
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Guerre entre la Russie et l’Ukraine, bases militaires et évolution probable
lundi, 04 avril 2022
Par Bernard Antoine Rouffaer
Ecrivain, éditeur, politique vaudois et analyste (Orbis terrae)
L’invasion de la République d’Ukraine a été lancée par le gouvernement de la République de Russie le 24 février 2022 au matin. Conformément à la doctrine de l’ancienne Armée rouge, cette agression armée de grand style a été camouflée par l’organisation de grandes manœuvres sur le territoire russe et sur le territoire de la République de Biélorussie.
La concentration des moyens logistiques, des unités de combat, des approvisionnements, des moyens médicaux le long des frontières ukrainiennes se déroulait depuis de nombreux mois. L’observation de cet effort de concentration par les services de renseignement étrangers a permis à ceux-ci de déterminer le moment approximatif du lancement des opérations offensives.
Conformément à la doctrine militaire de l’ancienne Armée rouge, le mouvement offensif a débuté avant la fin de la concentration de toutes les unités de combat devant y participer. Deux remarques : la Russie a employé, dans un premier temps, 130 000 combattants. Lorsque Joseph Staline a lancé la série d’opérations destinées à reconquérir l’Ukraine sur les troupes de l’Axe, fin 1943-début 1944, l’Armée rouge a déployé à cet effet 2 365 000 soldats. Le territoire de la République d’Ukraine n’a pas rétréci entre
1943 et 2022. L’ « opération spéciale » a été lancée dans les derniers jours de l’hiver, alors que le dégel avait déjà débuté, ce qui constitue une anomalie grave dans la doctrine militaire russe. Ces deux faits sont lourds de conséquences.
En accord avec la doctrine de l’ancienne Armée rouge, l’offensive terrestre a été précédée d’une offensive aérienne, basée sur l’emploi de missiles de croisière, de missiles balistiques et de raids aériens classiques visant les installations de la défense aérienne ukrainienne, les bases militaires, les aéroports civils, les installations industrielles et les ports de cet État. Ces frappes n’ont obtenu qu’un succès partiel, les troupes ukrainiennes ayant pris la précaution de disperser une grande part de leurs matériels de combat et de leurs approvisionnements. Globalement, les observateurs vont rapidement s’apercevoir que l’état-major ukrainien a parfaitement analysé le déroulement des combats en Serbie et au Kosovo (1999) et les affrontements autour des deux villes de Donetsk et Luhansk à partir de 2014, et tiré les conclusions nécessaires. Tout, dans le déploiement des forces ukrainiennes, va avoir pour objectif de priver l’artillerie et l’aviation russes de cibles intéressantes, sans pour autant leur faire perdre leur capacité de rétorsion contre les troupes russes. L’étendue du territoire ukrainien autorise le défenseur à perdre du terrain, sans pour autant laisser l’envahisseur atteindre des points vitaux. L’armée ukrainienne a donc renoncé, dans un premier temps, à constituer des points défensifs statiques et fortifiés, susceptibles de servir de cible à la puissance de feu russe.
L’armée russe dispose d’excellents officiers de char, dignes émules de ceux de 1944, capables de conduire des percées profondes, très audacieuses et dangereuses. C’est bien ce qu’ils feront dès le 24 février. Les pointes avancées russes ont désormais derrière elles jusqu’à 250 km de territoire ukrainien. Par contre, le mauvais état du terrain, détrempé par la fonte des neiges, va largement asservir les blindés russes à l’usage des routes goudronnées. Nous sommes désormais entrés dans la période de la raspoutitsa, la saison des boues, qui, dans ces plaines où l’eau s’écoule avec lenteur, limite la mobilité des véhicules en tout-terrain.
La longueur des lignes de communication, le manque de troupes susceptibles de les sécuriser, l’absence d’effectifs russes pour contrôler les étendues rurales entre les voies d’accès principales de l’invasion, la difficulté d’opérer en tout-terrain, la large mobilisation de volontaires ukrainiens, l’importante distribution d’armes opérée à leur profit par les autorités ukrainiennes, la mobilisation régulière d’unités de l’armée ukrainienne, se conjuguent désormais pour entraver la marche en avant de ces pointes blindées russes.
Elles manquent de carburant, de munitions, de vivres ; les soldats russes sont fréquemment vus en train de se servir dans les supermarchés et dans les maisons particulières du pays envahi. Les pertes causées par les fréquentes attaques sur les voies d’approvisionnement, et contre les faibles effectifs russes laissés pour les garder, commencent à être douloureuses pour Moscou.
La Russie dispose aussi d’excellentes unités parachutistes, professionnelles, très bien commandées. Ces unités, qui forment un corps particulier, ont été largement mises à contribution pendant les deux premières semaines de l’offensive. Elles ont pris d’assaut des aéroports, ont roulé en tête des colonnes blindées, ont tenté de se saisir de ville et de bourgades ukrainiennes. Mais le succès ne fut pas toujours au rendez-vous, les pertes ont été importantes, et la mobilisation de l’armée ukrainienne, dotées d’un équipement lourd, rend ces opérations désormais difficiles.
La défense anti-aérienne ukrainienne, héritière de celle de l’Armée rouge, a survécu aux premières frappes russes (comme les batteries serbes en 1999). Elle contribue largement, depuis, à atténuer l’impact de la supériorité aérienne de Moscou.
Si l’armée russe est très importante, sa marine, ses deux aviations, ses forces stratégiques, ses gardes-frontières, absorbent une large part des crédits et des effectifs. Le nombre de brigades de combat terrestres utilisables pour une invasion de l’Ukraine n’excède guère les effectifs de l’armée régulière ukrainienne après mobilisation des premiers réservistes de celle-ci.
Évolution probable
Le président russe n’est pas un militaire ; sa formation et son expérience sont celles d’un policier et d’un agent de renseignement. Il n’a pas l’habitude des grandes opérations militaires interarmes, très complexes et lentes à planifier. Cela s’observe par le choix de la date du début de l’offensive, la faiblesse des moyens terrestres engagés (par rapport à l’immensité du territoire à conquérir et à l’importance des ressources de la défense), le peu de temps laissé aux officiers de terrain (12 heures) pour organiser une opération de guerre, à l’issue de pénibles manœuvres d’hiver.
L’armée russe n’a désormais plus les moyens de conquérir l’Ukraine. Le nombre des combattants ukrainiens, très motivés, est désormais largement supérieur à celui des assaillants. Le moral des conscrits russes est bas. Ils comprennent mal l’utilité de cette guerre. Les sévères pertes subies par ces jeunes recrues ont ému les familles. Décision a été prise par Moscou, pour raisons de politique intérieure, de restreindre leur usage sur le front. Si les effectifs des unités de combat russes vont atteindre 200 000 hommes, cela ne peut suffire à bousculer une armée ukrainienne qui puise dans une masse de 800 000 réservistes, et qui s’augmente d’un vaste corps de volontaires motivés. Moscou se voit contraint de faire usage de mercenaires russes, tchétchènes et syriens. Il est douteux que ces derniers, engagés dans de féroces combats de rue, éprouvent un haut désir de sacrifice. Leur nombre est de toute manière limité.
Le président russe a pris de gros risques politiques personnels. Le prestige de l’armée russe, bénéficiant de son engagement et de ses sacrifices de 1941-1945, constituait un capital important pour le pays. Il servait aussi à légitimer le choix d’armes russes par de nombreux clients étrangers. Ce prestige est désormais entamé. Une armée humiliée est une armée dangereuse. L’histoire de la Russie comporte de nombreux exemples de séditions militaires, au sein même des régiments de la Garde, ayant abouti à un changement de monarque. Pendant la période soviétique, Béria lui-même a été éliminé par une conspiration menée par les généraux soviétiques.
Le président Poutine ne peut donc pas tolérer un échec flagrant en Ukraine. Le risque politique est trop grand pour lui. Le sort de Khrouchtchev, chassé du pouvoir pour n’avoir pas obtenu suffisamment de concessions de la part de l’Ouest à la suite de la Crise des missiles de Cuba (1962), doit le hanter. La direction russe va donc accentuer la pression sur Kiev afin de pousser celle-ci à faire des concessions notables au profit de Moscou. Il s’agit donc d’une pression du fort au fort. La guerre économique va elle aussi s’intensifier. La direction russe a trois mois pour parvenir à ses fins.
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Notre recommandation
lundi, 04 avril 2022
Rappel
Nous ne pouvons pas prévoir le futur (il faut raisonner en termes de scénarios) ;
La géopolitique a peu d’influence à long terme sur la bourse ;
Ne pas confondre incertitude et risque ; Chercher des dossiers à fortes incertitudes mais à faibles risques.
Ce qu’il ne faut pas faire
Pas trop d’informations, mais de l’information fouillée et de qualité ;
Limiter la consommation des réseaux sociaux et des chaines d’info en continu (privilégier les articles les plus documentés) ;
Pas de sur réaction ;
Pas (trop) de nouveautés ;
Ne pas s’aventurer sur des dossiers directement liés à la crise (p.ex. investissements directs russes ou ukrainiens).
Ce qu’il est recommandé de faire
Revue de portefeuille et analyser l’impact potentiel ;
Rechercher des opportunités ;
Renforcer les positions existantes, le cas échéant ;
Renforcer des titres très sûrs ;
Acheter des positions de la watchlist (liste de préférences).
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Positionnement – Printemps 2022
lundi, 04 avril 2022
« Le printemps apporte l’accalmie, restons avisés »
Chers Clients, Chers Partenaires et Chers Lecteurs,
Peu à peu, les marchés financiers se stabilisent. Ils s’adaptent à la nouvelle donne qui est celle d’une guerre conventionnelle en Europe avec un risque d’escalade. Le mois de mars nous a fait repasser par des moments de très fortes volatilités sur les bourses. Néanmoins, les cours trouvent de nouveaux supports techniques. Certaines actions refont déjà leur retard. Les libertés du déconfinement que l’invasion de l’Ukraine par l’Armée de Poutine nous avait dérobées ont seulement été retardées de quelques semaines.
L’inconnue réside dans la durée du conflit. Nous avons consulté quelques experts comme Bernard Antoine Rouffaer afin d’avoir une vue d’ensemble sur les scénarios possibles. Quant aux sanctions économiques prises par le « le monde à l’idéologie atlantiste », il apparaît que l’Europe perdra autant voire plus que la Fédération de Russie. Le rouble (RUB) s’est déjà redressé au niveau d’avant-guerre. Nos médias sont peut-être les seuls à croire que Poutine est fou…
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